AA評級，債券收益率較低，投資者為風險偏好較低的商業銀行、保險公司、共同基金或養老
基金。中間檔債券的信用評級包括AA、A和BBB，債券收益率較高，投資者為風險偏好較高的
對沖基金和投資銀行。股權檔債券往往沒有信用評級，債券收益率最高，通常由發起人持有
而不對外出售，有時也出售給對沖基金和投資銀行。在一個典型的抵押貸款證券化交易中，
優先檔、中間檔和股權檔債券往往各佔80％、10％和10％。
由於中間檔MBS信用評級相對較低，且缺乏一個自然市場，因此投資銀行往往會以中間檔MBS
為基礎，採取類似的金融工程方法進行再證券化（resecuritization），發行擔保債務權證
（CDO）。CDO最早出現於1987年，其基礎資產可以是住房貸款，還有汽車貸款、學生貸款、
商業地產及企業債券。透過信用增級，優先檔CDO可獲得AAA評級，中間檔CDO可獲AA到BB的評
級，股權檔CDO一般無信用評級。
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次級房貸是“掠奪”還是“誘惑”（1）
美國的房貸大致可分為三種型別：第一類為優質貸款（prime），要求申請者的信用評分在6
60分之上，且必須提供全套的收入證明檔案。一般來說，這類貸款的借款人收入穩定，債務
與收入比較低，信用等級高，違約率極低，一般小於1％。
第二類為次優貸款（alternative…A，簡稱Alt…A或near…prime），要求申請者的信用評分在
620～660分之間，或滿足優質貸款申請者的所有條件，但不願意或不能夠提供全套收入證明
檔案。借款人信用等級相對低於最優客戶，這類貸款的違約率較低。
第三類則為次級貸款（subprime），這類貸款申請者的信用評分低於620分，債務與收入比可
超過55％，所申請的貸款數額與房地產價值比率可超過85％，不必出具收入證明檔案。聯邦存
款保險公司認為：“次級借款人通常有包括遲付、破產之類的欠佳信用記錄，他們的信用分數
可能較低，負債與收入比可能偏高，或者信用記錄不全。向有上述一種或幾種特徵的借款人
發放的房屋貸款稱為次貸，次貸的違約率比給優質客戶貸款的違約率高。”
次優貸款和次級貸款又被合稱為高價貸款。次貸借款人不僅要付出高額的利息，貸款發放費
用也很高。操作中，對貸款級別的區分是模糊的。2006年，約有20％的房貸是次級房貸，約1
3％為次優房貸。統計表明，黑人和西班牙裔白人更傾向於接受高價貸款。
2001～2005年的房市繁榮帶來了次級房貸市場的快速發展。房貸金融機構在利益的驅動下，
紛紛將次級和次優住房貸款市場作為新的利潤增長點。金融機構之所以願意發放比優質貸款
違約率更高的次級貸款，原因在於：第一，次級房貸的收益率更高，其貸款利率通常高出優
質房貸3～5個百分點以上；第二，儘管次級房貸的違約率較高，但只要作為抵押品的房產價
值上升，一旦出現嚴重違約，房貸機構就可沒收抵押品，並透過拍賣而收回貸款本息；第三
，房貸金融機構可透過出售貸款或證券化的方式將相關風險轉移給資本市場。
而對於借款者而言，次級房貸的吸引力在於：一方面，次級房貸可以讓原本不能申請房貸的
低收入階層也擁有自己的房地產；另一方面，儘管次級房貸利率較高，但只要房價不斷上漲
，借款者就可用房產作抵押借新還舊或出售房地產來規避可能出現的違約。美聯儲主席伯南
克也承認，次級貸款“使信貸惠及那些具有不完善或有限信用歷史的人”，已經“使更多的租房
者成為業主”。
為了吸引更多的低收入者，房貸金融機構開發出多種按揭貸款品種。其中最主要的貸款品種
為可調整利率按揭貸款（adjustable rate
mortgages，ARM）。而ARM又主要包括4種型別：第一類為2＋28