場穩定的金融監管政策的制定方面，該方案認為美聯儲應擁有超越審慎監管機
構和商業行為監管機構的權威。
總的來說，這種監管理念和模式如果得到進一步完善和真正落實，中央銀行就能集中、強制
性處理多種金融機構影響市場穩定的行為，審慎監管機構可以專心處理不同種類金融機構涉
及風險管理的共性業務，商業行為監管機構直接面向金融產品監管的第一線，就可能強化金
融交叉領域的監管，使金融監管更好地適應金融市場的變化，更集中於監管的特定目標，更
好地維持金融市場秩序，更有效地防範和應對下一次金融危機的來臨。
《次貸危機》一書由一名年輕的中央銀行研究人員撰寫。他透過與國內外眾多同行的交流和
專業研究，對次貸危機發生髮展的背景、原因、機制和影響進行了較系統的梳理，可以為我
國經濟金融政策制定者、廣大金融從業人員和投資者理解次貸危機和次貸危機的應對措施並
進一步判斷全球及中國經濟金融前景提供重要參考。 中國人民銀行研究局 局長 張健華
博士 2008年5月16日
次貸危機 書評2（1）
2007年3月，因工作需要，我正關注一種被稱為“信用衍生品”的創新金融工具。這種產品能夠
將信貸產品中的信用風險剝離出來單獨交易，其價格能夠反映信用風險的大小，其規模從19
95年的100億美元猛增到2004年的48
000美元。3月底，我驚訝地發現，路透、彭博系統顯示信用衍生品的價格出現了突然上漲，
其誘因是一家叫做新世紀的住房貸款公司瀕臨倒閉，信用風險正在面臨大量暴露，造成了市
場普遍性恐慌。這著實給我上了一課。
夏天，我赴美國紐約調研期間，與次貸危機更是來了個近距離接觸。2007年8月9日和10日，
歐央行和美聯儲緊急向市場注入巨資，其力度之大是“9？11”事件後未遇的。次貸危機宣告爆
發。8月13日，星期一，我和我的同事坐在紐約聯邦儲備銀行的辦公室，面對著紐聯儲分管公
開市場操作的高階副行長和部門負責人，從他們嚴峻的表情，我們直接感受到了危機來臨時
的巨大壓力和對未來不確定性的擔憂。
之後，我全力投入到對次貸危機的跟蹤研究工作中。在研究中，我感覺到幾個強烈反差：流
動性氾濫的大背景，與突發市場結構性信用緊縮和流動性風險加大之間的強烈反差，甚至還
發生多家重要金融機構的流動性危機；主要經濟體央行推出大強度、高頻度的降低利率和直
接注資措施，與金融市場微弱效應之間的強烈反差；危機給人們信心帶來的巨大打擊，與實
體經濟較溫和的停滯之間的強烈反差；各主要金融機構暴露出來的風險管理之薄弱和損失之
慘重，與之前其穩健經營形象和強大盈利能力之間的強烈反差。顯然，次貸危機對美國經濟
乃至全球經濟的影響是巨大和深遠的，其引發的思考也是多方面和深層次的。
次貸危機的根本原因並不是一般認為的是房地產泡沫的突然破裂。相對日本等國曾出現的房
地產泡沫而言，可以說美國房地產市場還屬於健康範圍。2006年前的5年，美國住房均價每年
上漲10％～20％，考慮到可支配收入每年3％～4％的增速，漲速沒有脫離正軌。再結合租售比等
指標，測算後我們認為美國住房均價僅高於理論均衡價格約20％，目前住房價格下跌的“殺傷
力”有限。毫不誇張地說，是住房市場的“小風險”帶來了金融市場的“大危機”。那麼，生成危
機的“黑箱”中究竟隱藏著什麼不為人知的秘密呢？
美聯儲在危機爆發後採取了各種超常規的創新手段應對，對危機起到了重要的緩解作用。大
部分創新突破了美聯儲在過去幾十年中形成的調控機制，但又都是在美國《聯邦儲備法》授
權範圍內的創新。其出臺時間之短和使用力度之大，超出了很多市場人士的想象，這凸現了
美聯儲作為中央銀行的創新能力和美國相關法律和金融市場所具備的彈性和韌