4 262 974 128 449 總計 27 451 938 13 969 065 4 009
106 資料來源：
。。
大量發放非第一居所貸款和複式貸款
房地產市場的繁榮在很大程度上是因為人們大量購買第二套住房或度假屋，這被稱為非第一
居所。根據HMDA收集到的資料，貸款用於購買非第一居所的比例上升，從在20世紀90年代中
期約佔購房貸款總額5％增加到2005年和2006年的約17％（見表1…4）。 複式貸款（piggyback
lending）是指購房者同時獲得兩項購房貸款，一項為第一留置權，一項為高階留置權，後者
又被稱為背託式貸款（piggyback
loan），可能高達購房款的20％。過去，對於許多融資能力不佳的購房者，如果要獲得更高比
例＇即較高的貸款比（LTV）＇的住房貸款，貸款公司一般要求借款必須得到私人按揭保險公司
的保險，保險費用由借款人承擔。這一方面誘使借款人接受高價貸款，另一方面將大量不必
要的費用轉嫁給了借款人。 表1…4
1990～2006年非第一居所在全部第一留置權貸款購買獨棟自建住房的比例 年度
貸款宗數佔比（％） 貸款金額佔比（％） 1990
1997
2000
1
2006 資料來源：
近年來複式貸款替代了私人按揭保險的作用。替代的原因主要是借款人支付背託式貸款可以
享受免稅，而選擇購買私人按揭保險的支出不能免稅，同時私人按揭保險的保險標準也更嚴
格。同時，獲得聯邦住房管理局（Federal Housing
Administration，FHA）保險的貸款比例也有所下降。2006年，有143萬宗具有高階留置權的
貸款發放，大多數為普通貸款。在美國，具有第一留置權、為業主的第一居所、自建住房、
單家庭到四家庭住房為主流市場，其普通購房貸款也被視為主流貸款市場，目前約有24％的這
樣的貸款繫結了背託式貸款，比2005年增加了個百分點。
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證券化工具推動次貸膨脹
投資銀行從房貸提供商買入次級貸款，經過重新進行分類、信用增級等包裝後，形成次級按
揭貸款債券（subprime mortgage…backed
bonds，簡稱次級債）並出售。次級住房貸款證券大約佔住房貸款證券化市場的14％～20％。次
級債券經再證券化後成為含有次級債的CDO。CDO按基礎資產的評級分為高等級和夾層，高等
級住房貸款抵押債權以評級為A以上的住房貸款為基礎，夾層的基礎資產是評級主要為BBB的
住房貸款。按風險打包後的CDO出售給不同風險偏好的投資人（銀行、對沖基金、保險公司、
資產管理人等），並由此將這些基礎資產的信用風險轉移，見表1…5。 表1…5
次貸、次貸按揭債券與CDO 次貸 次貸債券 高等級CDO 夾層CDO
新增發行額（億美元） 2005年 6 250 4 050 500 270 2006年 6 000
4 770 1 000 500 2007年1～9月 1 780 3 300 300 損失率（％）
2005年 6 0 4 2006年 3 21
2007年1～9月 11 3 21 資料來源：UBS。 據
摩根稱，2006年該公司約發行CDO 2
440億美元，其中大約980億美元是以中間級MBS為基礎的CDO，且其中絕大部分以次級住房貸
款為基礎。2005～2006年，在住房貸款抵押債權中，高等級佔2/3，夾層佔1/3。2007年，高
等級住房貸款抵押債權達到3
300億美元，佔比達92％。就損失率而言，高等級2005年為0，2006～2007年9月為3％；夾層20